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私募快讯

私募基金《八条底线行为准则》

发布日期:2016年10月12

  截至到2016年5月,在中国基金业协会自律管理的私募资产管理总规模已经达到了42.81万亿元,但资产管理规模高速发展的同时也伴随着风险和问题的暴露,因此中国基金业协会出台《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则(修订版,征求意见稿)》(以下简称细则)。

  【前言】

  所谓“八条底线”,是由前证监会主席助理张育军在郑州2014年9月12日的证券公司、基金管理公司及其子公司“资产管理业务座谈会”上所提出,主要包括:

  不得有损害客户利益的行为;不得违规承诺保本保收益;不得不适当地宣传、误导欺诈客户;不得开展资金池业务;不得进行商业贿赂;杠杆率不得超过十倍;不得投资于国家禁止投资的行业;不得对管理团队实施当期激励

  而其《细则》正是对前述底线进一步的细化和明确。虽然张育军被带走调查,但资管行业的规则仍然没有变化。

  【正文】

  第二条

  本细则所称证券期货经营机构,是指证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。

  【评析】

  《细则》第十四条私募证券投资基金管理人参照执行本细则。即证监会旗下资管机构基本实行统一功能监管。肖钢同志在2016年全国证券期货监管工作会议上的讲话明确提出:整合完善证券基金期货经营机构资产管理业务管理办法,统一业务规则,明确监管标准。制定出台统一的证券基金期货经营机构资产管理业务自律规则。此次《细则》出台基本反映监管机构的思路。

  在立法过程中,最初的细则未将私募基金管理人纳入,部分专家认为持牌金融机构的监管比较严格,所以只适用于证券期货经营机构,即指证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。但部分专家认为:私募基金管理人也应纳入监管,因为私募业务实质一样,以免监管套利。细则最终折衷方式:只有私募证券投资基金管理人参照执行,而私募股权投资基金管理人不用参照执行。

  【相关规定】《细则》

  第十四条

  私募证券投资基金管理人参照执行本细则。证券公司、基金管理公司子公司按照规定开展的资产证券化业务不适用本细则。

  第三条

  开展资产管理业务,不得存在非公开交易、利益输送、利用非公开信息交易、内幕交易、操纵市场等损害投资者利益的行为,不得利用资产管理计划进行商业贿赂,包括但不限于以下情形:

  【案例】

  2011年12月,邵某在担任甘肃信托副董事长期间,利用主管集合资金信托业务的职务便利,收受贿赂,并为其在“甘肃信托-浦信卓智集合资金项目”中牟取利益。案发后,邵禹斌主动退回全部赃款,法院以受贿罪,判处邵禹斌有期徒刑4年。

  【评析】

  案例虽然是利用信托计划收取贿赂,与利用资管收取贿赂性质等同。《细则》包含了利用资产管理计划进行商业贿赂等新型违法犯罪行为,同时增加了内幕交易、操纵市场等条款,代表市场最新动态与趋势。

  【相关规定】

  《刑法》

  第一百八十四条 银行或者其他金融机构的工作人员在金融业务活动中索取他人财物或者非法收受他人财物,为他人谋取利益的,或者违反国家规定,收受各种名义的回扣、手续费,归个人所有的,依照本法第一百六十三条的规定定罪处罚。国有金融机构工作人员和国有金融机构委派到非国有金融机构从事公务的人员有前款行为的,依照本法第三百八十五条、第三百八十六条的规定定罪处罚。

  《证券法》

  第七十六条

  证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人,在内幕信息公开前,不得买卖该公司的证券,或者泄露该信息,或者建议他人买卖该证券。持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有公司百分之五以上股份的自然人、法人、其他组织收购上市公司的股份,本法另有规定的,适用其规定。 内幕交易行为给投资者造成损失的,行为人应当依法承担赔偿责任。

  第七十七条

  禁止任何人以下列手段操纵证券市场

  (一)交易价格严重偏离市场公允价格,损害投资者利益。不存在市场公允价格的投资标的,能够证明资产管理计划的交易目的、定价依据合理且在资产管理合同中有清晰约定,投资程序合规以及信息披露及时、充分的除外;

  【案例】

  某证券公司管理的A集合计划,产品投资运作期间净值表现欠佳,净值跌至0.54。该证券公司控股的某基金子公司,设立B专户产品,以每份0.8元价格受让5.07亿份A集合计划份额。该笔交易价格大幅高于市场公允价值,显失公允。

  【评析】

  虽然证券公司初衷可能并不是为了损害投资者利益,但这种行为违反了公平交易原则,在一定阶段损害了专户投资者利益。

  另,新增条款:“不存在市场公允价格的投资标的,能够证明资产管理计划的交易目的、定价依据合理且在资产管理合同中有清晰约定,投资程序合规以及信息披露及时、充分的除外;”

  考虑更加全面周到,同时在第十五条释义中新增对公允价值的确定方法。非公允价值的确定更加强调当事人意思自治。

  【相关规定】《细则》

  第十五条释义:

  (十)本细则所称市场公允价格区分不同交易市场特征,采取不同确定方法,在集中交易市场,可以参考最近成交价格确定公允价格;在非集中交易市场,应当在资产管理合同中实现约定公允价格确定方法,并按照约定方式确定公允价格。

  (二)以利益输送为目的,与特定对象进行不正当交易,或在不同的资产管理计划账户之间转移收益或亏损;

  【案例】

  A证券公司将自有资金2.05亿,通过与B证券公司签订的两份定向资产管理合同,购买股票收益权单一信托产品,存在向A证券公司股东关联方提供融资的行为,构成关联方交易。该证券公司被采取责令改正的监管措施,后被出具限制类备案管理函,限制备案管理3个月。

  【评析】

  银监会也有相应规定:《信托公司集合资金信托计划管理办法》第二十七条第(五)款:不得将不同信托财产进行相互交易。

  (三)以获取佣金或者其他不当利益为目的,使用资产管理计划资产进行不必要的交易;

  【案例】

  某证券公司管理的多个集合资产管理计划,在2013年1月-3月期间,存在同日或隔日通过交易对手实现不同计划之间间接进行债券买卖交易的情形,证监会对其采取责令改正的监管措施。

  【评析】

  案例仅仅为不必要交易的一种,规定可能更加规范资本市场上的不必要的高频交易及对敲等市场行为。不必要交易等要求体现了《证券法》、《基金法》防止利益输送、保证公平交易的精神和原则。但“不必要的交易”需要更加明确,资管计划特别是证券市场,经常会开展高频交易,何为不必要,解释权在监管机构。

  【相关规定】《细则》

  第十五条释义:(九) 本细则所称关联方的界定以《企业会计准则第36号-关联方披露》相关规定为准。

  (四)泄露因职务便利获取的未公开信息,以及利用该信息从事或者明示、暗示他人从事相关的交易活动;

  【案例】

  某公司通过认购某基金子公司A专户产品劣后级份额进行配资,指定投向单一上市公司股票。两个月后该上市公司发布公告称正在筹划非公开发行股票事项停牌,复牌后股票价格发生异常波动。因涉嫌利用非公开信息交易,基金业协会将此线索移交稽查局,并对该基金子公司采取暂停备案三个月的自律管理措施。

  【评析】

  基金业协会资管部主任:不能因噎废食,不做单一股票,要做好信息披露。

  (五)利用管理的资产管理计划资产为资产管理人或第三方谋取不正当利益或向相关服务机构支付不合理的费用;

  【评析】

  向相关服务机构支付不合理的费用主要包含未提供相应服务,或提供不匹配的服务,如为介绍人支付高额客户服务费。另外最新细则均改名称“客户资产”改为“资产管理计划资产”,此处修订说明监管机构更加清晰的意识到资管计划财产的性质,即具有“信托财产”的独立性性质,但尚未明确是否为信托关系,若为信托关系,则可能避免资产管理计划被法院冻结现象。

  【案例】

  A公司发行某资管计划,将募集资金通过股权买入返售方式为B融资人提供融资,持有B的子公司80%股权,并登记在A公司名下。A公司因另一资管计划投资严重,投资者D提起诉讼并申请财产保全,法院冻结A公司持有的B的子公司股权。

  【相关背景】

  证监会在2012年关于修订《证券公司客户资产管理业务试行办法》的说明:部分单位建议将资产管理法律关系直接明确为信托关系,以进一步明确投资者与管理人的权利和义务,实现理财资产有效隔离,保护客户资产安全,促进资产管理业务健康发展。经研究,我们认为上述意见不无道理,但是考虑《监管条例》已对理财资产的隔离和保护进行了明确规定;同时,在信托模式下,客户委托资产所有权将从客户名下转移至信托资产,客户不再拥有委托资产的所有权,与《监管条例》第59条“资产管理的资产属于客户”规定不符。因此,本次修订未涉及资产管理法律关系是否为信托关系问题。

  (六)违背风险收益相匹配原则,利用结构化资产管理计划向特定一个或多个劣后级投资者输送利益;

  【案例】

  某证券公司的“翔龙2号定增分级集合资产管理计划”、“翔龙3号定增分级集合资产管理计划”曾参与金瑞科技定向增发项目。该券商某营业部总经理以134万元认购了翔龙2号计划的劣后份额,并于一年后进行套现,该计划实现收益率达98.43%;而后,该总经理赴任金瑞科技董事兼总经理。由于认购人先后在该券商和标的公司任职,该情形被认定为违规。

  【评析】

  该证券公司辩称:营业部总经理的离职时间点为2013年8月,而证券公司认购金瑞科技的时间在2013年3月底,其之后的从业行为“与公司无关”。即不能说营业部老总买自家的劣后就有问题,只是因为后来他去了所投资的公司任职,这里的逻辑关系还需要论证。

  基金业协会则认为:该证券并对营业部总经理上述行为的合法性进行谨慎论证,未及时向监管部门报告,对营业部总经理疏于管理,应当承担相应的责任。即举证责任倒置。

  (七)占用、挪用客户委托资产。

  【案例】

  C私募基金通过B基金子公司发行专户产品,募集资金4.9亿元投向由C私募作为GP发起的有限合伙,以委托贷款方式,最终投向房地产项目。2014年A基金子公司成立4 期专项计划,9.7亿元投资于D私募设立的合伙企业。而C私募和D私募的实际控制人为同一人李某某,李某某通过D私募设立的合伙企业,违反合伙协议,将A基金子公司专户产品资金打到B基金子公司专户产品账户上。

  【评析】

  此条款未将客户委托资管改为资产管理计划?是故意还是遗漏尚不清楚?

  第四条 开展资产管理业务,不得存在不适当宣传、违规销售资产管理计划、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者违规承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为,包括但不限于以下情形:

  【案例】

  在某通道类案,信托公司发现某基金子公司为了获得投资者信任,在未征得该信托授权或许可的前提下,冒用该信托公司名义设计资管产品并通过第三方机构销。

  【评析】

  该条款主要为规范销售资产管理计划的违规行为。

  (一)资产管理计划名称中含有“保本”字样,资产管理合同及销售材料中存在包含保本保收益内涵的表述,如零风险、收益有保障、本金无忧等;

  【案例】

  2013年2月27日,君得稳一号集合资产管理计划正式成立。产品成立之初,该券商通过多个渠道宣传其年化收益率,监管机构认定涉嫌资产管理违规承诺保本收益。

  【评析】

  延续《证券公司客户资产管理业务办法》等规定,证券公司从事客户资产管理业务不得向客户做出保证其资本金不受损失或者取得最低收益的承诺。同时此次细则特别增加名称中不得含有“保本”字样。

  【相关规定】《证券公司客户资产管理业务办法》

  第三十三条 证券公司从事客户资产管理业务,不得有下列行为:

  (二)向客户做出保证其资产本金不受损失或者取得最低收益的承诺;

  (二)与投资者签订回购协议、抽屉协议或承诺函等文件,直接或间接承诺保本保收益;

  【案例】

  监管机构公开通报批评:部分公司在认购期与部分投资者约定,资管计划运作一段时间后,公司主动受让该部分投资者的资管计划份额。

  【评析】

  此种交易结构在资管业务中常见,而且常常是抽屉协议。

  (三)销售人员向投资者口头或通过微信、QQ、短信等方式承诺保本保收益;

  【评析】

  此次细则新增“或通过微信、QQ、短信等方式”,适应时代最新的发展,新增的方式在某种程度上有利于保护投资者,微信、QQ、短信等方式均是证据。

  证监会机构部主任在某会议发言:“要做好信息披露。项目风险提示(尤其是资管合同中的风险揭示)必须清晰、完整,不能有遗漏。不但要有书面的风险提示,还应向投资者口述风险。有条件的,甚至可以录像留底。”有条件的,可以考虑在代销协议中要求代销机构也录音、录像。事实上最规范的方式即录音、录像。

  (四)销售人员明知投资者不符合合格投资者条件或资产管理计划最低投资门槛,仍为其提供多人拼凑或短期借贷凑足最低投资资金等建议或便利;

  【案例】

  某资产管理人拟设立一个分级专户,投资于A上市公司的单一股票。现在劣后级为一个A公司的员工王某。A公司提供了证明文件,证明王某受众多A公司员工或经销商(不符合合格投资者的要求)的委托代持该计划。

  同样一起事件公开被监管机构公开通报:未对资金来源做审核,存在向非合格投资者募集资金的情况(如投资者为合伙企业,而该合伙企业实际上为相关机构设立的理财产品,认购起点是10万元,不符合合格投资者标准)。

  【评析】

  《基金法》第八十八条、《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条对合格投资者均有相关规定。规定的较为详细的是《私募投资基金募集行为管理办法》第五章对合格投资者确认及合同签署有更严格规范的相关规定。如投资者适当性认定、风险揭示书、合格投资者确认程序、合格投资者标准、当然合格投资者豁免确认、投资冷静期、回访确认。

  另外,销售人员对于非合格投资者事实甚至不能提供“建议”二字来拼凑资金购买信托。

  (五)若同一资产管理人的多个同类型资产管理计划的投资标的完全相同,应合并计算投资者人数。

  【案例】

  某券商于2015年成立2只集合资管产品,两资产计划成立时间相同,均投向同一基金子公司一对多专户,且产品之间不存在明显差异,投资人数分别为123人和90人,合计超过200人。监管机构认定需要穿透,合并计算,人数超过200人。

  【评析】

  此次《细则》新增:若同一资产管理人的多个同类型资产管理计划的投资标的完全相同,应合并计算投资者人数。

  但以前对于符合《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条第(二)项规定的依法设立并在基金业协会备案的投资计划不需要合并计算,此次《细则》更加严格,改变了《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条第(二)不合并计算的方法,但《私募投资基金监督管理暂行办法》是证监会立法,《细则》是基金业协会被证监会授权立法,存在一定的冲突,具体需要相关机关进一步解释。

  【相关规定】《私募投资基金监督管理暂行办法》

  第十三条

  下列投资者视为合格投资者:

  (二)依法设立并在基金业协会备案的投资计划;

  以合伙企业、契约等非法人形式,通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的,私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人数。但是,符合本条第(一)、(二)、(四)项规定的投资者投资私募基金的,不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。

  (六)通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式,直接向不特定对象宣传具体产品,证券期货经营机构和销售机构通过设置特定对象确定程序的官网、微信、客户端等互联网媒介向已注册合格投资者进行宣传推介的情形除外;

  【评析】

  此次细则新增“设置特定对象确定程序”及“微信、客户端等互联网媒介”。细则内容基本与《私募投资基金监督管理暂行办法》第十四条规定保持一致。

  关于设置特定对象确定程序,参照基金业协会去年底发布的《私募投资基金募集行为管理办法》(征求意见稿)。尽管今年4月正式稿删除了上述特定对象调查程序条款,但仍然具有参考意义。

  【相关规定】《私募投资基金募集行为管理办法》

  第十八条

  在向投资者推介私募基金之前,募集机构应当采取问卷调查等方式履行特定对象确定程序,对投资者风险识别能力和风险承担能力进行评估。投资者应当以书面形式承诺其符合合格投资者标准。

  投资者的评估结果有效期最长不得超过3年。募集机构逾期再次向投资者推介私募基金时,需重新进行投资者风险评估。同一私募基金产品的投资者持有期间超过3年的,无需再次进行投资者风险评估。

  投资者风险承担能力发生重大变化时,可主动申请对自身风险承担能力进行重新评估。

  第十九条

  募集机构应建立科学有效的投资者问卷调查评估方法,确保问卷结果与投资者的风险识别能力和风险承担能力相匹配。募集机构应当在投资者自愿的前提下获取投资者问卷调查信息。问卷调查主要内容应包括但不限于以下方面:

  (一)投资者基本信息,其中个人投资者基本信息包括身份信息、年龄、学历、职业、联系方式等信息;机构投资者基本信息包括工商登记中的必备信息、联系方式等信息;

  (二)财务状况,其中个人投资者财务状况包括金融资产状况、最近三年个人年均收入、收入中可用于金融投资的比例等信息;机构投资者财务状况包括净资产状况等信息;

  (三)投资知识,包括金融法律法规、投资市场和产品情况、对私募基金风险的了解程度、参加专业培训情况等信息;

  (四)投资经验,包括投资期限、实际投资产品类型、投资金融产品的数量、参与投资的金融市场情况等;

  (五)风险偏好,包括投资目的、风险厌恶程度、计划投资期限、投资出现波动时的焦虑状态等。

  (七)向投资者宣传的资产管理计划投向与资产管理合同约定投向不相符,但已按照资产管理合同约定的程序和要求取得授权的除外;

  【案例1】

  某基金子公司将交易对手从湖南信托变更为国元信托,公开信息是定向投资于“湖南信托志高集团单一资金信托计划”,但事实上是投入是明明投向了国元信托,再转投向“湖南信托志高集团单一资金信托计划”。

  【案例2】

  某证券公司“金智汇2号”、“银智汇1号”、“银智汇2号”三只集合计划均买了招商银行贴现持有的未到期银行承兑汇票,违规投资于商业银行票据,超出了集合资产管理计划的投资范围。2013年8月,被监管层点名批评。

  【案例3】

  某证券公司“贵宾1号”通过委托中原信托设立单一资金信托投资安徽省“江之南”公司厂房受益权,变相扩大了投资范围。2013年8月,被监管层点名批评。

  【评析】

  监管机构认为可以变更投向,但需要在合同中事先约定或事后授权。但不能通过套嵌其他信托计划、资管计划变相扩大投资范围。一般而言变相扩大投资范围多数是投资于非标债权类资产。同时投资范围还需要遵守证监会的相关规定。

  【相关规定】《证券公司集合资产管理业务实施细则》

  第十四条

  集合计划募集的资金可以投资中国境内依法发行的股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种;央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种;证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品;

  (八)销售资产管理计划时,存在未充分披露资产管理计划交易结构、当事各方权利义务条款、收益分配内容、投资顾问合作信息(如有)、关联交易情况(如有)等行为;

  【案例1】

  北京证监局通报:部分公司在资产管理合同中存在费用披露不完整的现象,对于向投资者具体收取哪些费用、收取的标准等事项未能充分披露。另上海证监局通报:通过资管计划财产向第三方机构支付资管合同中未有约定的费用。

  【评析】

  从委托财产中收取的费用需要详细披露,要披露具体的费率等,不能仅仅约定“投资顾问费由资产管理人与投资顾问在《投资顾问协议》中具体约定”或收取财务顾问费等变相收取相关费用。

  安信纯高案公开在法院就财务顾问费用问题相争,理由是受托人利用信托财产为自己谋取信托利益。

  从银行相关规定看,《贷款通则》只是禁止未关联方提供信用贷款,只要是有担保质押的贷款仍然可以做。但关联方贷款需要有专门的监控和指标限制。

  银行理财的关联交易,银监会通过2014年的35号文全面禁止,禁止银行理财和自营之间的关联交易,禁止银行理财之间的管理交易。

  (九)资产管理计划完成备案手续前参与股票公开或非公开发行;

  【案例】

  某基金子公司的3只资产管理计划参与某上市公司非公开发行股票申购报价单, 9日,该3只和其他3只资产管理计划募集资金到账。10日,6只资产管理计划备案后正式成立,11日完成缴款。该基金参与定向增发询价的行为,实质为管理人下达资产管理计划的投资指令,已构成投资运作,违反了专户备案成立前不得开展投资运作的规定,基金业协会作出暂停资产管理业务三个月备案的纪律处分决定。

  【评析】

  监管机关处罚的依据是《上市公司非公开发行股票实施细则》就第九条、第十条。该基金子在其申辩中否认其存在“未募先投”,并提出类似行为为“行业惯例”。但基金业协会自律检查委员会认定,“"行业惯例"不是基金业协会的执纪依据,不能据此减轻对某基金子公司的纪律处分。”

  【相关规定】《上市公司非公开发行股票实施细则》

  第九条

  发行对象属于下列情形之一的,具体发行对象及其认购价格或者定价原则应当由上市公司董事会的非公开发行股票决议确定,并经股东大会批准;认购的股份自发行结束之日起36个月内不得转让:

  (一)上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人;

  (二)通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者;

  (三)董事会拟引入的境内外战略投资者。

  第十条

  发行对象属于本细则第九条规定以外的情形的,上市公司应当在取得发行核准批文后,按照本细则的规定以竞价方式确定发行价格和发行对象。发行对象认购的股份自发行结束之日起12个月内不得转让。

  (十)资产管理计划向投资者宣传预期收益率。

  【案例】

  某私募投资公司所推出的一只规模约2亿元、门槛100万元的资管产品的推介资料上,其注明该计划优先保证投资人年化8%的收益,超过部分将提取20%;而在其投资计划部分称“预计年化收益32%-107%”。

  【评析】

  2015年3月版:“资产管理计划未有明确的投资标的,即向投资者宣传预期收益率,分级资产管理计划除外”。此次细则将此句删除,即“预期收益率”的宣传一律禁止,此条参照了《私募基金募集行为办法》不得以任何方式承诺投资者资金不受损失,或者以任何方式承诺投资者最低收益,包括宣传预期收益、预计收益、预测投资业绩等。

  资管管理公司常常会设计预期收益率,因此成为客户的一种固定收益,资管公司常常将超额收益作为超额报酬自己收取。但预期收益率,特别对于结构化产品,必须要有预期收益率的存在,若否认预期收益率的存在,则结构化产品可能无法设计,只是预期收益率需要有合理的计算依据。

  【相关规定】

  此前证监会规定并没有严格禁止预期收益率宣传,只是私募基金已经明确禁止保本宣传。但券商基金资管并不在约束范围。银监会则是明确可以预期收益率宣传。

  《中国证券投资基金业协会、中国证券监督管理委员会北京监管局关于在北京市开展打击以私募投资基金为名从事非法集资专项整治行动的通告》不得承诺保本保收益或以承诺预期收益率等方式向投资者暗示保本保收益。

  《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》

  三、产品有预期收益率的,应当提供充分合理的依据,并特别声明该预期仅供投资者参考,不构成证券公司对投资者的承诺,投资风险由投资者白行承担。

  【建议1】

  参照银监会思路,全面提供录音录像,从销售端来控制违规销售与宣传,而不是从产品设计端来控制,监管机构介入太深容易抑制金融创新。

  【建议2】

  证监会可以对持牌照金融机构与非持牌照金融机构分开监管:持牌照的金融机构可以宣传预期收益率,因为金融机构程序相对正规。非持牌照的金融机构则不可以宣传预期收益率。

  (十一)夸大或者片面宣传产品,夸大或片面宣传资产管理计划管理人及其管理的产品、投资经理等的过往业绩,未充分揭示产品风险,投资者认购资产管理计划时未签订风险揭示书和资产管理合同。

  【案例】

  某基金子公司的资管合同中披露:风险收益特征:本计划份额为较低风险,约定预期收益。但事后发现投向的项目证照不全,资金流动性较差,最终无法如期兑付。

  【评析】

  第(十一)项是此次新增条款,所说内容在销售过程中较为常见。

  第六条 开展资产管理业务,不得对资产管理业务人员及相关管理团队实施当期激励,包括但不限于以下情形:

  (一)项目奖金发放机制与项目实际完成进度不匹配;

  (二)项目结束前已发放奖金比例超过项目已实际到账收入的80%。

  【评析】

  此条提出了建立激励约束机制,禁止对业务人员及相关管理团队实施与项目挂钩的过度激励,防止忽视风险的短期行为。监管机关已有相关规定。

  2015年3月版是“项目奖金总额的80%”,之后改为“项目已实际到账收入的80%”,后者更加实质性地限制了、约束了在项目结束前对资管业务人员的奖金发放比例。延续了监管机构秉承实质重于形式的原则。

  【相关规定】《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》

  (八)完善激励约束机制。子公司应当建立长效激励约束机制和项目终身负责制,责任明确到人,合理确定业务人员、管理团队的项目提成,不得为追求项目数量与管理规模对业务人员、管理团队实施过度激励;子公司应当建立递延支付薪酬和奖金制度,业务人员和管理团队的薪酬、奖金等必须与项目风险挂钩,留存与项目风险相匹配的部分薪酬和奖金,在产品或者项目合同到期、本金及收益按时足额支付投资者后绝忽视风险的短期行为。

  第七条

  资产管理业务不得从事违法证券期货业务活动或者为违法证券期货业务活动提供交易便利,包括但不限于以下情形:

  (一)资产管理计划下设子账户、分账户、虚拟账户或将资产管理计划证券、期货账户出借他人,违反账户实名制规定;

  (二)直接或间接为违法证券期货业务活动提供账户开立、交易通道、投资者介绍等服务或便利;

  (三)资产管理计划交易系统外接未经监管机构或自律组织认证的其他交易系统,为违法证券期货业务活动提供端口服务便利;

  (四)设立伞形资产管理计划,子伞委托人(或其关联方)分别实施投资决策,共用同一资产管理计划证券账户。

  【评析】

  此次细则事实上是对股票市场场外配资违规操作的总结与升华,同时统一将“场外配资”统一描述为“违法证券期货业务活动或为违法证券期货业务活动”或“违法证券期货业务”。

  具体来源于《证券法》、《证券公司监督管理条例》、《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》、《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》、《关于继续做好清理整顿违法从事证券业务活动的通知》等相关规定。

  【相关规定】《关于继续做好清理整顿违法从事证券业务活动的通知》

  一、各证监局应当督促证券公司根据19号公告的要求,仔细甄别、确认涉嫌场外配资的相关账户。信托产品账户清理的范围:一是在证券投资信托委托人份额账户下设子账户、分账户、虚拟账户的信托产品账户;二是伞形信托不同的子伞委托人(或其关联方)分别实施投资决策,共用同一信托产品证券账户的信托产品账户;三是优先级委托人享受固定收益,劣后级委托人以投资顾问等形式直接执行投资指令的股票市场场外配资。

  第八条

  资产管理计划不得违背“利益共享,风险共担”基本原则,直接或间接对结构化资产管理计划优先级份额认购者提供保本、保收益安排;资产管理计划不得违反杠杆设计与风险收益相匹配的原则;资产管理计划不得存在,包括但不限于以下情形:

  【评析】

  资产管理计划不得违背“利益共享,风险共担”基本原则,资产管理计划不得违反杠杆设计与风险收益相匹配的原则是一个兜底条款,适用新型违规情况。“直接或间接对结构化资产管理计划优先级份额认购者提供保本、保收益安排”进一步表明对预期收益率的否定。在结构化产品中,若穿仓,相应风险应由优先承担,而非劣后补足。

  但直接或间接对结构化资产管理计划优先级份额认购者提供保本、保收益安排过于绝对化,如大股东提供的相应担保是否需要一律禁止?干预过深容易抑制金融创新。

  【相关规定】广东省深圳市中级人民法院《关于审理场外股票融资合同纠纷案件的裁判指引》

  十、股票市值触及平仓线,配资方未按照合同约定强行平仓,或由于市场风险、非因任何一方过错导致操作系统技术故障造成无法按照合同约定强行平仓,配资方起诉融资方赔偿实际借款本息费用与股票实际平仓市值减扣后不足部分损失的,人民法院不予支持。

  (一)未对结构化资产管理计划劣后级份额认购者的身份及风险承担能力进行充分适当的尽职调查;

  【评析】

  劣后级由于需要对优先承担一定的担保,对其风险识别承担能力需要专门注意,防止出现极端事件。伞形信托事件中投资者亏损则多有劣后投诉及起诉现象。

  另尽职调查报告是一项最全面及基本的风险识别手段,但最近屡屡爆发未能充分尽职调查的事件,以下为受托人为履行尽职调查义务的案例。

  【案例】

  2013年4月,S证券有限责任公司(以下简称S证券或公司)接受A银行委托,通过B银行向某企业发放委托贷款。S证券委托C银行将10亿元资金划入贷款企业在B银行开立的账户。事后发现某公司属于骗取资金。

  主要存在问题是未对项目进行实质性的尽职调查。公司关于该项目的尽职调查报告内容基本摘自公司业务员从QQ结识人员处获取的印有B银行标志的尽职调查报告,公司未对该项目涉及的相关主体的信用状况等进行实质性的尽职调查。

  (二)未在资产管理合同中充分披露和揭示结构化设计及相应风险情况、收益分配情况、风控措施等信息;

  【评析】

  除了尽职调查报告,另外一项重要事项就是提示风险:

  【相关规定】《中国银监会关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》

  第四条:信托公司在开展结构化信托业务前应对信托投资者进行风险适应性评估,了解其风险偏好和承受能力,并对本金损失风险等各项投资风险予以充分揭示。

  (三)结构化资产管理计划杠杆倍数超出以下限制:

  1、股票类、混合类资产管理计划的杠杆倍数超过1倍;为管理符合规定的员工持股计划设立的股票类资产管理计划的杠杆倍数超过2倍。

  2、期货类、固定收益类、非标类资产管理计划的杠杆倍数超过3倍。

  3、其他类资产管理计划的杠杆倍数超过2倍。

  【案例】

  2014年11月26日,某基金设立“上银基金-创金成长1号资产管理计划”(以下简称创金1号),按照“29:1”分成A类份额和B类份额。资产管理合同中对收益分配的规定为:“在本合同结束并清算时,将根据计划资产份额收益率(R)的不同收益情况,按以下方式对A类份额和B类份额进行分配。 (1)R<0当本计划的资产份额收益率R小于0时,本计划所受亏损按照初始份额配比(即初始获配比例)由A类份额和B类份额共同承担。 (2)0≤R≤10% 当本计划的资产份额收益率R大于等于0小于等于10%时,A类份额获取本计划的全部收益。(3)R>10% 当本计划的资产份额收益率R大于10%时,本计划对于小于等于10%的收益部分按照本节(2)分配,超过10%的收益部分A类份额获取10%,B类份额获取90%。”

  基金业协会认定,分析R在不同区间时A、B两类份额的风险、收益分配,在0≤R≤10%时以及R>10%时,该资产管理计划A、B类份额具有提供风险补偿或收益分配保障的特征,特别是R>10%时“以小撬大”的杠杆特征明显。该基金设立创金1号,A、B两类份额之比为29倍,违反了中国证监会关于杠杆倍数不得超过10倍的监管要求。根据相关自律规则,拟从2月16日起暂停受理当事人资产管理计划备案,暂停期限为三个月。

  【评析】

  关于优先、中间、劣后及相应杠杆的区分,2015年初基金业协会资管部主任答复:优先、中间、劣后的名称不重要,关键是看中间级是否承担风险保障或收益保障。此次细则更加明确:

  从字面理解《细则》第十五条 释义,合同必须明确属于优先还是劣后级,不能存在中间级的说法。另银监会同样要求结构化比例。

  【相关规定】《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》

  信托公司合理控制结构化股票信托产品杠杆比例,优先受益人与劣后受益人投资资金配置比例原则上不超过1:1,最高不超过2:1,不得变相放大劣后级受益人的杠杆比例。

  《细则》第十五条 释义:

  (一)本细则所称结构化资产管理计划,是指存在某一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿或收益分配保障,收益分配不按份额比例计算,由资产管理合同另行约定的资产管理计划。在收益分配中获得高于其按份额比例计算的收益的资产管理计划。资产管理人应当在资产管理合同中明确份额属性划分标准,并向投资者确认其认购的份额归属于优先级还是劣后级。

  (四)通过穿透核查,结构化资产管理计划嵌套投资其他结构化金融产品;

  【评析】

  此次细则新增条款,避免通过增加信托计划、保险资产管理计划或其他金融产品规避杠杆倍数规定,防止多层嵌套、监管套利等情况的发生。

  但是穿透到底穿透到什么地方?例如银监会规定的结构化优先比劣后不得超过2:1,而证监会的结构化优先比劣后均有1:1,2:1,3:1,如此依然会出现穿透打架现象。另外穿透是否要穿透合格投资者标准?合格投资者标准私募、信托、券商资管又不一样?人数要求也不一样,如何穿透?

  只有在整个大资管,即银监会、证监会、保监会等资管机构统一监管下才能最好的实施穿透。“金融监管研究院”公众号近期将更新发布《资管监管的核心:穿透原则》,敬请关注.

  【相关规定】《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》

  明确提出“穿透”原则要求:提高复杂信托产品的透明度。各银监局要督促信托公司按“穿透”原则向上识别信托产品最终投资者,不得突破合格投资者各项规定,防止风险蔓延;同时按“穿透”原则向下识别产品底层资产,资金最终投向应符合银、证、保各类监管规定和合同约定,将相关信息向投资者充分披露。

  (五)结构化资产管理计划名称中未包含“结构化”或“分级”字样;

  【评析】

  此条对2015年11月版的基本延续,需要在名称中体现结构化、分级字样。

  (六)集合(“一对多”)资产管理计划的总资产超出净资产的140%。

  【评析】

  此条规定参照公募基金,集合(“一对多”)资产管理计划的总资产超出净资产的140%,此条并非对于资管管理公司的净资产的要求,而是对于资产管理计划净资产的需求,即资产管理计划本身加杠杆最大只能加40%的杠杆。

  【相关规定】《公开募集证券投资基金运作管理办法》

  第九条 资产管理人不得违规聘请第三方机构担任资产管理计划的投资顾问,包括但不限于以下情形:

  (一)聘请个人或不符合相应条件的第三方机构担任投资顾问,或实质上承担投资顾问职责。

  【评析】

  明确否定自然人不能做投顾,否定了伞形资管计划劣后做投顾的操作方式。另外将“实质上承担投资顾问职责”纳入监管范围,秉承实质重于形式的原则。

  (二)未建立或未有效执行投资顾问遴选机制,未按照规定流程选聘投资顾问;

  【案例】

  G证券公司于2013年1月成立J限额特定集合资产管理计划(以下简称J计划),聘请 C公司作为资管计划投资顾问,资管计划的劣后级由C公司法人代表刘某认购。2013年2月1日至5日,刘某使用J计划账户和“刘某”等个人账户,通过盘中拉抬股价,涨停板虚假委托等方式交易两只股票,导致上述股票价格大幅波动,当事人刘某、冯某等被处以没收违法所得并罚款的行政处罚。主要问题在于投资顾问的筛选存在缺陷。J计划成立时,G证券公司尚未对研究顾问遴选有明确的制度规定,在对投资顾问尽职调查具体操作中存在调查问卷质量不高、部分尽调结论缺乏被调查对象制度规定、人员简历依据支撑等情况,未对C公司刚刚设立、尚未发行过产品的情况予以审慎关注。

  (三)未签订投资顾问协议,或未在资产管理合同及其它材料中明确披露投资顾问身份、未约定投资顾问职责以及未充分说明和揭示聘请投资顾问可能产生的特定风险;

  【案例】

  详情同上,G资管向J计划A级份额客户披露聘用C公司作为投资顾问、但C公司未曾发行过第三方理财产品,也未曾为同类型产品提供过研究服务、也未向A级份额客户明确告知该计划的股票投资决策主要依照C公司提供投资顾问建议进行操作的信息。

  (四)未建立或有效执行防范利益冲突机制,资产管理计划与投资顾问本身或其管理的或担任投资顾问的其它产品之间直接或间接存在利益输送、内幕交易、市场操纵等行为;

  【评析】

  伞形资管计划合同一般均会约定:持有一家上市公司公开发行的股票,不得超过该上市公司已发行股份的5%(含)及流通股的10%(含),并不得导致以受托人名义持有一家上市公司股票占该上市公司已发行股份5%(含)以上。但是投资顾问在不同资产管理公司操作的不同产品,常常能规避上述规定,由于以资管计划的名义开户,常常能够规避超5%需举牌等相应规定,因此也容易出现操作市场、内幕交易等行为。上海私募大佬徐翔被抓捕的重要原因就是操作市场,而他的主要身份之一就是作为私募资管产品的投资顾问。

  【相关案例】

  某证券公司的“海西1号”则是通过基金公司专项资产管理计划,低价收购了该证券公司的自营及直投子公司持有的股票质押融资类信托计划份额,涉及利益输送。福建证监局对该证券公司出具警示函,要求其进一步加强风控与合规管理,依法规范开展自营与资产管理业务。案例非投资顾问涉及利益输送,而是受托人涉及利益输送。

  (五)向未提供实质服务的投资顾问支付费用或支付的费用与投资顾问提供的服务不相匹配;

  【评析】

  未提供实质服务的机构不行,即纯粹为转移费用之目的的财务顾问、只是简单介绍客户的财务顾问不能收财务顾问费。但是变相收取财务顾问费,如提供研报服务,每个产品研报费用收取100万的投资顾问费是否可行?

  基金业协会资管部主任答复:如何界定未提供实质性服务,合规风控应该了解和把控,不能把问题推给监管部门。